文 | 王守仁 深圳市创业投资同业公会常务副会长兼秘书长

2016年国务院颁布《关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》（简称“创投国十条”），标志着我国创投业经过20多年的快速发展开始进入2.0转型升级的新阶段。但是，转型升级往往是倒逼出来的，是要经过一个曲折的过程，甚至在转型过程中可能出现意想不到的暂时衰退。2014年至2017年我国创投机构急剧扩张，虽然不像互联网金融那样，但其泡沫也并不小。2017年以后，由于去杠杆化、P2P“爆雷”及诸多金融风险防控措施出台，大量社会泡沫资金退潮，再加上中小企业板、创业板IPO过会率大幅降低以及中美贸易战等因素影响，我国创投业真正开始步入转型升级的艰难时期，一大批在泡沫中设立的中小创投基金纷纷陷入困境，“融资难、投资贵、退出难”充斥舆论界。

去年11月习近平主席在上海首届“进博会”上宣布在上海证券交易所设立科创板，并试行注册制，上交所经过半年多紧锣密鼓的筹备，截至6月13日，科创板申报企业已达123家，其中已受理13家，已询问100家，通过3家，提交注册6家，中止1家。这是我国资本市场自开设以来具有重大战略意义的改革事件，它将给我国创投业加快转型升级步伐和更快的稳步发展带来新的机遇。主要表现在以下8个方面。

1、科创板的成功开设和稳健运行，拓宽了创业投资退出变现获利渠道。

无论是美国还是中国，创业投资的实践一再表明，发达高效有序的多层次资本市场是创业投资的黄金退出通道，是创业投资的生命线。因此，资本市场的繁荣与萧条，在很大程度上决定着创业投资业的兴衰。我国证券市场自股权分置改革完成，中小企业板和创业板相继开设，一大批高成长的创新创业企业在获得资本支持的同时，也使创投基金通过股权转让而退出获利，并获得良性循环。然而，仍然远远不能满足大批先进的中小创新创业企业的发展需求。特别是2017年以来，创业板企业上市被人为地抬高财务硬性指标，行政审批更为严格，导致过会率与下降50%，许多拥有关键技术和高成长性的中小科技企业被挡在门外，创投基金收益也大幅下降，退出渠道收窄，让投资人和管理人感到前路迷茫。新三板流动性则更差，无论对创业企业的融资还是对创投基金退出帮助微乎其微，令人奇怪的是越来越多科技企业已经和正在申请进入科创板。在创业投资陷入新的困难之时，党中央、国务院伸出援手，试行注册制的科创板的春风吹散了笼罩在创投业头上的阴霾。在已申报的123家企业中，有80%以上有创投背景，在已获得通过的9家企业中，有8家有创投背景。科创板已于6月13日举行开板仪式，预计7月份将有首批企业IPO并挂牌交易。根据有关规定，创投基金在锁定一年后可以退出转让所持股份，将为创投基金带来良好收益，今后随着科创板规模扩大，越来越多创投基金将普遍受益。

2、科创板的成功开设和稳健运行，将使创投基金的投资人和管理人更加明确投资重点是以硬科技为主的高成长创新企业。

在去年召开的第19届“高交会”创业投资高峰论坛上，有不少创投老总在发言中表示投资陷入迷茫，不知要投什么。科创板开设以后，随着退出渠道进一步拓宽和越来越多的被投企业上市，将会极大增强投资人的信心。长期以来我国创投机构大部分是跨行业混合投资，特别是在所谓“独角兽”及“风口论”等诱惑下，将投资重点放在商业模式上，忽视了技术的先进性和独创性。近几年在美国和香港上市的互联网企业大都跌破发行价，暴露了持续创新能力不足的破绽。科创板明确提出，主要以硬科技为主，重点是高端装备、新材料、生物技术、新能源、环保以及互联网、大数据、云计算、人工智能等与制造业融合。这里特别要指出，所谓与制造业融合，就是物联网和工业4.0，而不是所谓的互联网+制造业。我们相信，硬科技企业由于其具有核心和关键技术，在市场上有较强的垄断性和搞风险能力，并且因科研投入大，决定其持续创新能力不断增强，加上科学的管理，必将给投资者持续带来不凡的收益。

3、科创板的成功开设和稳健运行，将推动创业板、中小企业板、新三板的大改革，为创业投资进一步拓宽退出渠道。

科创板的开设，不是一个孤立事件，它是我国资本市场在进入新的历史阶段的重大改革，将带动整个资本市场更加高效化、法制化和体系化，也必将围绕硬科技企业不同成长阶段提供相应的上市融资服务。在这方面，美国早已为我们树立了榜样。早在上世纪70年代，一方面美国经济陷入滞胀，传统产业技术落后，大量工人失业，而德国、日本产品大批涌入美国市场，对美国造成冲击；但另一方面，在硅谷以计算机等为代表的新经济悄然崛起，而创业投资对硅谷新经济的创新企业给予了很大支持。期间，美国总统卡特组织召开了首届全国中小企业“白宫会议”，制定了一系列助推中小企业和创业投资发展的法律和政策措施。其中最有名的就是1971年开设多层次的纳斯达克市场，包括三个层次：全球精选市场、全国市场和小型资本市场，此外，还开设了OTCBB小市场，进一步优化了市场结构，形成转板体系，吸引不同层次的企业上市。此外，美国政府将资本利得税由原来的49%降到20%，并以法律名义规定，允许退休金、养老金总资产的5%可以投资创业投资基金。我国证券监管机构多年来一直努力构建多层次资本市场体系，但由于存有计划经济观念和行政干预色彩，导致上交所、深交所、新三板成为孤立的证券市场，没有形成自动转板体系。特别是深交所，既要管理A股已上市470多家主板企业，同时又要管理中小企业板和创业板的发行和交易，各自独立运行，互不关联，已开设近10年的创业板也仅有700多家上市企业。至于新三板市场，纯粹是行政产物，行政规定一大堆，流通性差，交易极不活跃，几乎是半死不活，必须彻底改革。

我相信，科创板的成功开设和平稳运行，将提供改革创新示范，像当年邓小平在广东划了一个圈，设立深圳经济特区，随后改革开放向全国推进，形成全国改革开放的新格局。在未来几年，资本市场将发生历史性的重大变革，特别是注册制的成功实施，对我国建立高效有序、稳健运行的多层次资本市场有不可估量的意义。此乃是我国创投业期盼已久的福音。

4、科创板的成功开设和稳健运行，为长线资金参与创投业增强了吸引力。

长期以来，我国创投业的主要资金来源于社会民间，其特点是风险承受能力低，投资周期短，而长线资金则包括社保基金、保险资金等却往往退避三舍，显而易见，长期依靠短线资金从事创业投资对周期长、失败率高、成功后回报丰厚的中小科技企业而言很不适宜。而创投基金为了满足投资人的愿望和要求，并不断扩大融资规模，往往将投资基金封闭期缩短3+2年或5+2年（美国普遍是9+2），将投资重点放在后期即所谓IPO前的项目或盲目追逐风口。科创板开设以后，硬科技企业由于有深厚科技基础和高长成性，对长线资金有吸引力，同时政府对参与创业投资的长线资金提供相应优惠政策，如养老金获利后不征收所得税等。随着多层次资本市场体系的进一步完善，在科创板的示范下，其他板块也将进行重大改革，长线资金将成为我国创业投资主要资金来源，这也将是我国创业投资理性化、高质化和价值化的重要标志，如台湾创投基金的资金来源70%是保险资金以及政府引导基金。美国创投基金的资源来源主要是机构投资者为主，如退休金、养老金、大学捐赠基金、家族基金等。

5、科创板的成功开设和稳健运行，将吸引越来越多优秀的科技工程师和科技企业管理者进入创投业。

据了解，美国创投基金的合伙人及其投资经理大部分有理工科背景，并在创业企业工作多年的工程师，他们在转行进入创投业前，大多在哈佛、斯坦福等大学学习工商管理，掌握资本运作的基本知识和运作方法，成为资本和科技复合型人才。我国创投业也将会走上这条路子。红杉资本沈南鹏曾说：成功的创投家大多是自己创过业，具有科技创业的实践经历，他知道企业创业的全历程，并知道企业成功的要素，如何预测与防范风险。因此在投资企业时，怀有一种特别的情感，与被投企业创业家和管理人有一种天然的默契，共同努力为企业成长创造价值。我国科技创业群体兴起时间短，许多创业者把国外先进技术引进来，结合中国实际进行二次创新，而形成新的商业模式。我国大部分创投高管是从证券业转行过来，资本运作能力强，但却不太懂得科技。科创板的开设，无论是设立多年的大牌创投基金，还是新设基金，都要围绕板硬科技的投资重点，招收更多具有产业背景和复合技能的专业工程师成为合伙人或投资经理。随着物联网和工业4.0及生物科技等的快速发展，具有单一知识和技能的人才已不再有优势，复合型人才才能适应新的行业发展要求。据了解，最近许多大型创投机构将硬科技作为投资重点，并开始招聘有硬科技背景的工程师入伙。

6、科创板的成功开设和稳健运行，将会引导创投基金内部治理更加科学化，使我国创投业具有更强的创新力和竞争力。

我国创投基金的内部治理机制基本上是垂直性，随着管理基金不断增多，规模不断扩大，海内外布点越来越多，员工队伍越来越庞大，必然会染上大企业病，对市场反应迟钝，决策周期拉长（包括投资与退出）。科创板的开设，将带动其他资本板块的改革，科创企业的竞争及创投企业之间的竞争及市场变化将会更加急速。在这种情况下，创投基金内部的治理科学化和高效化将成为必然。美国的做法是，更多地放权给子基金，在严格规范下，更多授权给子基金团队，包括募投管退等环节，其中有许多案例说明，如美国著名创投凯鹏，在新基金募集时，让子基金和总部共同募集；在20%的分成方面，子基金占一半。实行这种机制的前提是子基金管理团队是成熟而守信的，和总部有共同价值观。这对我国创投业来说也是进入大变革中自我提升的好机会。在此，我特别要提醒已成功运作并管理多个基金的所谓头牌基金合伙人，正如阿里巴巴马云所说，企业要想获得生存、成功和不断发展，主要靠自己，不能过分依赖外部环境，内部治理科学化、高效化，把自己的事情做好，才是创投基金不断成功之道。

7、科创板的成功开设和稳健运行，将会推动各级政府更加重视创投行业，并实行更加优惠的支持政策，促进创投业发展。

近年来，党中央和国务院特别强调直接投资对缓解中小企业融资难的重要性，其中，财政部和国家税务总局对有限合伙个人投资者所得税实行20%税收优惠，便是良好开头。在科创板的示范下，其他板块通过大改革，越来越多的硬科技中小企业成功上市，背后离不开创业投资的支持和培育，这将推动各级政府不仅要缓解中小企业融资难，更要大力支持全国各地科技创业和创投业发展。据了解，许多科技产业相对落后的省份，近年来也大力推动创投业的发展。山东青岛市委书记亲自牵头，联合一大批头牌创投大佬以及科技部、中基协等举办大型创投论坛，要建设第二个深圳，并宣布设立500亿元引导基金。近几年来除了国家级创业投资引导基金外，各省市区也纷纷成立政府引导基金，截至2018年底，全国设立政府引导基金达2065支，基金总规模超过12万亿元。这在全球是绝无仅有的。其次，各地方政府又纷纷出台一系列特别的优惠政策，吸引创投基金落地。如青岛提出引导基金参与的子基金投资本地企业的资金，不再象北上广深所规定的是引导基金的2倍，而是1.1倍；新疆喀什对前海母基金设立的创投管理公司免征所得税。由此可见，科创板所带来的外部正能量，正在推动着各级政府进一步采取一系列政策措施支持创投业发展。此外，科创板的成功运行，还将会推动创投法律法规加快制定和完善，并对创投业监管实行差异化。

8、科创板的开设和稳健运行，对重塑我国创投文化带来新的机遇。

长期以来，在我国创投文化领域，各种思潮，各种叫法相当混乱，一会风险投资，一会股权投资，一会私募股权投资，一会产业投资等等，媒体舆论及专家们的鼓吹，造成人们思想认识上的混乱。venture capital在欧美其本来含义是为追求高收益而敢冒风险。创业投资进入以信息技术为主的新经济时代，这是一个风险大而前途无限的新兴资本行业，因此借用这个叫法。美国是新经济的创造者和领导者，主导了全球新经济产业，其发展路径清楚地告诉我们，在中小创新创业企业不同成长阶段，创业投资不是为投资股权而获得收益，而是通过为科技创新企业提供资金，享有股东应有的合法权益，根本目的是通过投入资金和提供增值服务，坚持长期价值投资理念，与创业者一起共同创造价值，最终从资本市场退出，获得高收益。我国已进入新经济时代，在进一步发展工业化的同时，加快新经济发展步伐。创投人要牢牢记住什么是新时代，不忘初心，砥砺前行。

在这里要特别强调指出，创投文化的建设极其重要，包括创业投资在内的一切社会经济活动，其本质是一种精神和文化的外在体现。我国多年来一直坚持复制硅谷，出现了所谓“光谷”、“生物谷”、等叫法。其实复制硅谷只是注重发展高科技产业是远远不够的，不复制硅谷的文化则永远也不到硅谷的灵魂和本质。创业投资业也不例外。

除了上述所讲，还要重申一点，即机会往往与风险相伴而行，只不过在不同时期由于各种因素影响而表现为此强彼弱和主次之分而已。科创板正式开板后，在注册制试行过程中，可以预见的对创投业带来的风险主要表现有两点：

一是科创板开盘后，势必会出现爆炒之风。这是以散户为主的中国证券市场的跟风高买低抛的一大惯性。对此，在科创板开板仪式上，某些领导在讲话中也透露此意，并要求加强法制。众所周知，创投所持上市企业的股份必须在上市后一年才能转让退出，而令创投基金最担心的是那时股价已大幅下跌，甚至可能跌破发行价。

二是尽管科创板为确保稳健运行而制定了一系列保障措施，但试行中的注册制在遇到难以预料的突发事件时，监管机构的行政监管思维和方式很难保证不显露出来。深圳一些著名硬科技企业未申报科创板而持观望态度，是因为担心法制不健全，容易出现不应有的行政干预。