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创业公司还没盈利怎么估值?

[ 导读 ] 创业者获得天使投资人的投资之前,最重要的还是了解如何给自己的创业公司估值。

“对于投资无收入创业公司的天使投资人来说,最好的做法是使用多种方法为这些种子创业公司计算投前估值。风险投资估值法就是其中的一种。”

——Bill Payne,Frontier Angel基金

风险投资估值法

风险投资估值法由哈佛商学院教授Bill Sahlman首次提出。该方法通过使用行业指标确定投后估值再计算投前估值。想用风险投资估值法来算出创业公司的投前估值,我们需要了解以下公式:

投后估值 = 最终价值 ÷ 预期投资回报率(ROI)

投前估值= 投后估值 - 投资金额

我们将运用这些公式来完成投前估值的计算,但首先我们需要算出最终价值。最终价值是资产在未来某一特定日期的预期价值。典型的预测期为四至七年。由于货币拥有时间价值,最终价值必须转化成现值才有意义。鉴于本文的写作目的,我们将通过使用两种不同的退出倍数来计算投前估值。

方法一

通过研究同一行业内成熟公司(在预测期结束时)的平均销售额并将该数值乘以2,我们就可以计算出最终价值。例如,假定你的创业公司希望募集50万美元并预期在5年后以2000万美元的价格卖掉公司。

最终价值 = 2000万美元 x 2 = 4000万美元

有数据统计天使投资人的失败率超过50%,因此投资人通常希望每个投资可以获得10-20倍的投资回报率。我们一般将无收入创业公司的预期投资回报率设置为20倍。已知你要筹集的资金为50万美元,我们就可以用倒推的方式计算出投前估值。

投后估值 = 4000万美元 ÷ 20 = 200万美元

投前估值= 200万美元 -

50万美元 =150万美元

方法二

市盈率(PE值)也可用作无收入创业公司的估值倍数。如果你预期公司在5年后退出时的税后利润为15%,那么你将获得300万美元的利润(2000万美元x 15%)。然后你需要把基于类似上市创业公司行业基准的市盈率乘以此数值。我们假设市盈率为15倍,预期投资回报率仍然为20倍。

最终价值 = 300万美元 x 15 = 4500万美元

投后估值 = 4500万美元÷ 20 = 225万美元

投前估值= 225万美元 - 50万美元 = 175万美元

投资人通常会计算以上两种倍数并取两者的平均值作为参考。因此,经过计算可以得出我们假设中的无收入创业公司的投前估值大约为162.5万美元。我只是给创业者们简单介绍了下风险投资估值法,因为后续融资和预期稀释并没有被考虑在内。如果未来几轮融资预计会造成50%的稀释,那么我们需要将当前的投前估值减去50%,得出81.25万美元的最终投前估值。

“估值也反映了会出现在你董事会上的投资人类型。”

—— Thomas Britton,SyndicateRoom的联合创始人

通过运用预期价值和投资回报率,我们倒推得到了无收入创业公司的投前估值。可以说,风险投资估值法比记分估值法更加准确。跨行业、跨领域的投资各色各样,为了能让自己和投资人计算出最佳结果,我推荐你到VCMethod.com的电子表格中试算一番。风险投资估值法不单单是确定投前估值的好办法,同时它还能帮助创业者系统地规划未来轮次的投资。

给没有收入的早期创业公司估值总能引发有趣的讨论。创业公司的估值和成熟公司的估值在本质上有很大区别。量化分析与财务预测也并不总能预估早期创业公司未来的成功,这就是为什么一些天使投资人会更重视创业者和管理团队的价值。没有任何单一的方式可以确定创业公司的投前估值(即创业公司在接受外部投资之前的价值),所以明智的做法是从其他创业者和天使投资人那儿获得关于资产估值方法论独到的见解。

接下来,让我们来看看一种确定投前估值的方法:记分估值法。

记分估值法

记分估值法,也叫Bill Payne估值法,是天使投资人首选的估值方法论之一。这一方法比较了(募集天使投资的)创业公司与其它获得融资的创业公司,并根据区域、市场和阶段等因数修改平均估值。

第一步是确定创业公司在没有收入时的平均投前估值。天使投资人组织倾向于调查跨区域的投前估值并将其作为较好的估值基准。例如,Bill Payne发布的计分估值方法表就记录了他在2010年调查的13家天使投资人组织,结果显示投前估值的范围在100到200万美元之间。不同区域的竞争环境各有不同,有时会倾向于更高的估值,所以估值数据可能会出现偏差。在Payne的数据中出现最多的数值是150万美元,所以他将其作为平均投前估值来使用。

我推荐去AngelList看看,因为它是一个可以搜索数千家创业公司估值数据的极好资源。你可以按地理位置、市场、季度和创始人背景来浏览估值。

接下来的步骤就是通过使用以下因素来和相同区域的创业公司作比较:

管理团队的实力 (0–30%)

市场机会的规模 (0–25%)

产品/技术 (0–15%)

竞争环境 (0–10%)

市场营销/销售渠道/合作伙伴 (0–10%)

对额外投资的需求 (0–5%)

其它 (0–5%)

这些因素的排序非常主观,但是除了扩张性之外,主要的重点还是在团队身上。 Payne表示:“对于公司的创立来说,团队的质量是成功的关键。一个强大的团队能弥补早期产品缺陷,反之则不行。”

最后是计算百分比权重的时候了。下图为Payne在工作表中使用的表格。

Payne假设一家创业公司有强大的队伍(125%比值)和巨大的市场潜力(150%比值)。然而,这家公司正在竞争压力较大的环境中发展(75%)。通过将因数总和(1.0750)与平均投前估值(150万美元)相乘,我们得出目标创业公司的投前估值大约为160万美元。

记分估值法当然是主观的,但是考虑到天使投资人承担的风险,这种方法对于投资早期创业公司是有意义的。我比较喜欢记分估值法,因为它强调了团队的重要性。而对于那些知道如何与投资人商议估值的创始人来说了解这一方法也尤为重要。

很少有早期创业公司能达到或者超过它们最初的财务预测,这就是为什么天使投资人要为创业公司的某些非量化因素赋予价值的原因。不管投资的是哪个区域、产品或者产业,投资人都必须尽可能地降低风险。在公司没有收入的情况下,对于创业者来说重要的是参考一些估值的建议和方法来评估自己早期创业公司的价值。不过,了解每一种估值方法只能帮助你利用计算出的估值与投资人谈判。

在三篇系列文章中我已经分享了天使投资人经常使用的两种投前估值方法(记分估值法和风险投资估值法)。接下来,让我们看一下投资人确定投前估值的第三种方法:Berkus估值法。

Berkus估值法

超级天使投资人和Berkus估值法的提出者Dave Berkus说过:“所有年轻的创业公司都会面临风险,Berkus估值法则是在给创业者创业点子本身的质量和潜力赋予一定基本价值之后再给早期公司的每一个主要风险因素赋予一个数值,即金融估值。”

Berkus估值法同时使用了质量和数量因素,并基于以下五个要素来计算估值:

合适的创业点子(基础价值)

产品原型(降低技术风险)

有质量的管理团队(降低执行风险)

战略伙伴(降低市场风险)

产品发布或销售(降低生产风险)

但是Berkus估值法并不仅仅停留在质量驱动因素层面——你还必须给每一个因素分配相应的货币价值,具体可达到50万美元。考虑到投前估值可能达到200-250万美元,50万美元是每一个类别可获得的最大值。为了能让被投公司的价值“在整个生命周期内实现十倍的增长”,Berkus设置了2000万美元的门槛(此时公司已经经营到第五年)。下表通过给一家虚构的无收入创业公司估值来解释Berkus估值法的通用规则:

Berkus估值法计算表

上表将50万美元作为每一类别的最大值。鉴于创业者在他们各自的领域拥有深厚的专业知识,我把管理团队的质量这一数值设置为一个很大的值(35万美元)。团队质量的提升能够降低执行风险(毕竟想法易得,执行力却代表了一切)。考虑到投资人需要承担的风险非常多,故而创业公司的管理团队必须要有取得长期胜利的充分能力。合适的产品原型(30万美元)能将技术风险降到最低。将所有的数值加在一起后,创业公司最后得到的投前估值大约为120万美元。

Berkus估值法发展于20世纪90年代,Berkus最近指出:“原始模型太过局限,它更应该是一则建议而不是一个僵硬的形式。”这种估值方法应该为那些未列入模型的因素留出更高最大值的余地。例如,硅谷公司的投前估值也许比纽约公司的投前估值更高。 AngelList估值数据显示,硅谷公司的平均投前估值为510万美元而纽约公司的则为460万美元。所以这一模型应当能通过简单的调整以应对不同的情况或条件。

“在创业公司没有收入的情况下,我不相信它们的财务预测,甚至贴现过的财务预测我也不信。”

——Dave Berkus

创业者获得天使投资人的投资之前,最重要的还是了解如何给自己的创业公司估值。与此同时,了解投资人的兴趣所在也相当重要,例如你可以打探一下他们想要的退出规模。在估值方面没有普遍适用的真理——你必须灵活应对。一旦你的创业公司开始创造收入,Berkus估值法就不再适用了,但当你准备与投资人谈判时,它肯定能为确定公司估值提供一种简单的方式。

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